Курс «Управление стоимостью бизнеса»
Способы создания стоимости Рост доходов Снижение расходов Уменьшение рисков Более эффективное распределение ресурсов между элементами компании. Более эффективное использование ресурсов. Повышение качества принимаемых решений. Повышение «прозрачности» финансовых потоков компании для менеджмента и собственников капитала. Создание мощного катализатора совершенствования и обновления компании.
Стратегии Факторы увеличения стоимости Стратегия расширения Приобретение действующих предприятий. Получение управленческих, технологических и производственных выгод (эффект дополнения). Диверсификация и снижение совокупного риска. Увеличение конкурентного потенциала. Синергетический эффект Стратегия сокращения Сокращение рисков. Налоговая экономия. Мотивационный эффект. Ликвидация холостых затрат. Увеличение инвестиционного потенциала Стратегия преобразования Изменение структуры капитала. Изменение состава собственников. Изменение затрат на обслуживание долга. Повышение инвестиционной привлекательности
Положение предприятия на соответствующем рынке. Качество и компетентность руководства. Структура системы управления предприятия. Отношение руководства к внешним акционерам. Политика регионального руководства. Качество бизнес-плана компании и отдельных проектов. Структура предприятия и аффилированных лиц (особенно в отношении денежных потоков). Объем и качество доступной информации о предприятии. Система внутренней и внешней безопасности предприятия. Финансовые показатели предприятия в стандартах GAAP и IAS. Наличие и качество независимого реестродержателя. Наличие «изюминки» на предприятии.
Консолидированная финансовая отчетность в стандарте GAAP или IAS Модель расчета стоимости предприятия Степень максимизации стоимости предприятия Перечень бизнес-единиц предприятия и степень синергетики между ними Области ключевой компетентности предприятия Перечень региональных филиалов предприятия Организационная структура предприятия Юридическая структура Конкурентные преимущества предприятия Стратегические цели видения бизнеса с точки зрения акционеров Стратегические цели видения бизнеса с точки зрения менеджеров Основные стратегии достижения этих целей Основные инвестиционные проекты предприятия Наиболее сильные стороны предприятия Наиболее слабые стороны предприятия Наиболее существенные возможности для предприятия Наиболее серьезные опасности для предприятия ОПИСАНИЕ БИЗНЕСА
Модель расчета стоимости бизнес-единицы Уровень максимизации стоимости бизнес-единицы Качество менеджмента бизнес-единицы с точки зрения создания стоимости Области ключевой компетенции бизнес-единицы Описание продуктов бизнес-единицы Описание конкурентов бизнес-единицы Ключевые факторы успеха на соответствующем рынке Конкурентные преимущества и их соответствие ключевым факторам успеха на рынке Организационная структура бизнес-единицы Доля бизнес-единицы на соответствующем рынке Положение бизнес-единицы на рынке Стратегические цели бизнес- единицы с точки зрения акционеров Стратегические цели бизнес- единицы с точки зрения менеджеров Основные стратегии достижения этих целей Основные инвестиционные проекты бизнес-единицы Наиболее сильные и слабые стороны бизнес-единицы Наиболее существенные возможности и угрозы для бизнес-единицы ОПИСАНИЕ БИЗНЕС-ЕДИНИЦЫ
ОРГАНИЗАЦИЯ УПРАВЛЕНИЯ УПР. ЧЕЛОВЕЧЕСКИМИ РЕСУРСАМИ РАЗВИТИЕ ТЕХНОЛОГИИ МАТЕРИАЛЬНО-ТЕХНИЧ. ОБЕСПЕЧЕНИЕ Основные виды деятельности Вспомогательные виды деятельности Внутренняя логистика Производство Внешняя логистика Маркетинг и продажи Сервис РОСТ СТОИМОСТИ РОСТ СТОИМОСТИ
Анализ основных бизнес-процессов Закупка сырья и комплектую- щих. Доставка сырья. Складирование и хранение Изготовление заготовок. Сборка. Тестирование. Упаковка Хранение готовой продукции. Доставка на региональные склады Реклама и продвижение продукции. Обработка заказов. Прием оплаты Монтаж и наладка. Гарантийное обслуживание. Консультации. Обучение персонала Обеспечение поставок сырья Производ- ство, выполнение работ Логистика готовой продукции Маркетинг и сбыт продукции Сервисное обслужива- ние Научные исследования и разработки. Управление человеческими ресурсами. Организация управления. Материально-техническое обеспечение. Основные виды деятель-ности Вспомога-тельные виды деятель-ности Стоимость
Корректное определение факторов стоимости позволяет: 1 Руководителям и персоналу бизнес-подразделений осознать, за счет каких факторов их предприятия создают и максимизируют стоимость. 2 Установить приоритетность данных факторов и определить те направления, которые следует в первую очередь обеспечить ресурсами (или, напротив, из которых ресурсы необходимо изъять). 3 Объединить руководителей подразделений и их персонал на основе общего понимания важнейших приоритетов фирмы.
Фактор создания стоимости – это некая характеристика деятельности, от которой зависит результативность функционирования предприятия (например, эффективность производства или степень удовлетворенности клиентов). Стоимостные факторы измеряются с помощью определенных показателей, которые мы назвали ключевыми показателями эффективности (КПЭ), – к ним относятся, например, уровень загрузки производственных мощностей или коэффициент удержания клиентов.
* Плата за капитал (capital charge) – выплаты и начисления инвесторам за использование их средств. Рассчитывается как средневзвешенная стоимость капитала, умноженная на объем используемого капитала.
Базовая схема (прибыль и убытки) Стоимость Рентабельного инвестированного капитала Рост рентабельности инвестированного капитала Доходы Издержки Плата за капитал Средний доход на одну сделку Число сделок на один магазин Издержки на один магазин Плата за капитал на один магазин Стоимость Экономическая прибыль* на один магазин Число магазинов Анализ создания стоимости для магазинов Анализ создания стоимости по рыночному сегменту Стоимость Экономическая прибыль* в массовом сегменте Экономическая прибыль* в элитном сегменте Объем сегмента, долл. Рыночная доля, % Средняя маржа прибыли, % (включая стоимость капитала) * Экономическая прибыль ( economic profit ), или экономическая добавленная стоимость ( economic value added ), – экономический эквивалент прибыли компании с учетом стоимости как заемного, так и собственного капитала. Рассчитывается как разница между прибылью после вычета налогов и платой за капитал.
Бизнес-план, стратегические планы Зона явного проявления результатов по управлению факторами стоимости и их количественной оценки Бюджеты Высшее звено менеджмента Стратегическое управление стоимостью Среднее звено менеджмента Управление текущей деятельностью с целью увеличения стоимости Оперативно- календарные планы Зона опосредованного проявления результатов по управлению факторами стоимости Низовое звено менеджмента Управление оперативной деятельностью Сводная отчетность Оперативная отчетность Сводки, отчеты, рапорты Составление внешней отчетности Планирование Учет Контур планирования Контур учета
Экстраполяция Бизнес-планы Реорганизация Улучшения Рыночная стоимость – 2400 1850 2650 3625 3705 +10% +51% +54%
Инструменты финансового менеджмента Гибкое бюджетирование Управленческий учет и контроллинг Ценообразование Управление затратами и ассортиментом Управление инвестиционной деятельностью Оценка бизнеса и имущества предприятия Менеджмент привлечения заемных средств Менеджмент привлечения собственных средств Финансово-экономический анализ Управление рисками Управление денежным потоком
Участники инвестиционного процесса Стратегические инвесторы ( промышленные компании или финансовые институты, специализирующиеся в определенных отраслях промышленности) Инвестиционные брокеры (осуществляют частное размещение акций предприятий среди индивидуальных и институциональных инвесторов) Фонды прямых инвестиций (формируют инвестиционный портфель из небольшого числа конкретных предприятий на период от 3 до 6 лет, с последующим выходом из проекта) Инвестиционные банки (осуществляют проектное финансирование) Государство (создает инвестиционный климат, определяет налоговый режим и, в ряде случаев, выступает гарантом или инвестором) Инвестиционный процесс – организационно-экономический процесс формирования, привлечения и эффективного размещения финансовых ресурсов в экономике.
Стратегический анализ Инвестиционная стратегия как составная часть стратегического планирования включает в себя следующие направления : Управление риском Программно-целевое планирование и составление бюджетов инвестиций Разработка инвестиционной стратегии затрагивает три области принятия решений : Инвестиции Производственная деятельность Финансирование
Цель инвестиционной политики – определение обязательных к соблюдению принципов по реализации инвестиционной стратегии компании. Задача инвестиционной политики – разработка инструментов и механизмов, которые обеспечивают своевременное, системное, обоснованное принятие инвестиционных решений в контексте взаимосвязи инвестиционных проектов и при соблюдении принципа сбалансированности материальных, финансовых и иных ресурсов. инвестиции в существующие производственные активы; инвестиции во вновь создаваемые производственные активы; инвестиции в приобретение активов (в том числе нематериальных); инвестиции в приобретение организаций с целью хозяйственного управления; реализация активов (в том числе нематериальных); инвестиции в объекты социальной сферы; инвестиции в природоохранные мероприятия и производственную безопасность; прочие. Области применения инвестиционной политики:
Проектный подход к анализу инвестиционных инициатив Проектный подход подразумевает инвестиционную деятельность таким образом, когда решения об инвестиро- вании принимаются по каждому инвестиционному проекту. Это позволяет осуществить анализ отдельного инвестици- онного проекта и определить его эффективность, сопоставить «конкурирующие» инвестиционные проекты между собой, оптимизировать портфель инвестиционных проектов с целью увеличения стоимости компании. Единая система показателей эффективности инвестиционных проектов Единая система показателей эффективности позволяет сопоставить проекты между собой и формировать портфели инвестиционных проектов по заданным критериям. Единая система показателей применяется вне зависимости от уровня принятия решения и целевой направленности проектов. Портфельный подход к формированию инвестиционных программ Портфель инвестиционных проектов формируется из набора проектов, отобранных по значениям целевых показателей на основе определенных принципов. Принципами формирования портфелей являются отраслевая диверсификация портфеля, степень контроля над активами, степень риска, ликвидность активов – объек- тов инвестиций, развитие производственных технологий и продуктов, срок окупаемости, финансовые ограничения и др.
Определение потребности в финансировании осуществляется посредством расчета прогноза денежного потока и определения дефицита денежных средств в различные периоды времени. Значения сальдо счета предприятия представлены в последней строке таблицы денежного потока. Отрицательное значение сальдо расчетного счета означает, что предприятие не располагает необходимой суммой капитала. Необходимо придерживаться основного принципа : капитал привлекается только в тот период времени, когда это действительно необходимо. Наиболее предпочтительную структуру капитала (заемный или акционерный) определяют, исходя из следующих соображений: обеспечение привлекательности для инвесторов; доступность источников финансирования и наличие необходимого обеспечения; обеспечение платежеспособности, приемлемой для кредитно-финансовых учреждений (соотношение суммарные долговые обязательства/акционерный капитал); условия привлечения капитала; обеспечение гибкости финансирования; обеспечение стратегии выхода из проекта для инвесторов.
Стоимость собственного капитала по сути представляет собой отдачу на вложенные инвесторами в деятельность компании ресурсы. Стоимость собственного капитала может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала. Стоимость собственного капитала служит для прогнозирования возможного изменения цен на акции фирмы в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов. Стоимость заемных средств ассоциируется с уплачиваемыми процентами, поэтому нужно уметь выбирать наилучшую возможность из нескольких вариантов привлечения капитала. Максимизация рыночной стоимости фирмы достигается в результате действия ряда факторов, в частности, за счет минимизации стоимости всех используемых источников. Стоимость капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов. Стоимость капитала – общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему. Зачем нужно знать стоимость капитала:
WACC = d 1 × rск + d 2 × rзк (1 – ставка налогообложения), где rск – ставка дохода на собственный капитал, рассчитанная на основе САРМ или кумулятивным методом; rзк – стоимость заемного капитала предприятия, определенная на основе известных процентных ставок по привлеченным заемным средствам и другим расходам на их привлечение; d 1 – доля собственного капитала в капитале предприятия; d 2 – доля заемного капитала в капитале предприятия.
Группа методов компенсации рисков Стратегическое планирование деятельности предприятия. Активный маркетинг. Прогнозирование внешней среды. Мониторинг социально-экономической и правовой среды. Создание системы резервов. Группа методов распределения рисков Диверсификация видов деятельности. Диверсификация сбыта и поставок. Диверсификация кредиторской задолженности. Диверсификация инвестиций. Распределение ответственности между участниками. Распределение рисков во времени. Группа методов локализации рисков Создание венчурных фирм. Создание специальных подразделений для выполнения рисковых проектов. Группа методов ухода от рисков Отказ от ненадежных партнеров. Отказ от рискованных проектов. Страхование различных видов риска. Поиск гарантов.
Принципы Содержание Применение Системности Представление объекта как системы, состоящей из элементов и взаимосвязей Необходимость рассмотрения управления инвестициями как части общей системы управления компанией и изучение характера их взаимосвязей Целостности и полноты Свойством любой системы является целостность, достигаемая синтезом элементов, причем за счет этого создаются условия выполнения ее целей Установление границ и взаимосвязей управления инвестициями, обеспечивающих рост стоимости компании в процессе реализации инвестиционных проектов Соответствия Система и ее отдельные элементы должны соответствовать ее целевой ориентации Выбор методов управления, составляющих элементы управления инвестициями, и их взаимосвязь, адекватных целям управления бизнесом компании Устойчивости Система должна быть адаптируема к изменениям внешней и внутренний среды и сохранять при этом устойчивость Установление принципов управления инвестиционными процессами при различных дестабилизирующих воздействиях и контролируемых параметров, характеризующих устойчивость этих процессов Полезности В любой системе необходимо оценивать степень выполнения ею поставленных перед ней целей и задач Разработка набора параметров и критериев, по которым оцениваются результаты управления инвестициями в компании Эффективности Предполагается достижение заданного результата при минимальном использовании ресурсов Определение условий управления инвестициями в оптимальном режиме
Разрабатывая систему управления инвестициями, четко определите, каким образом она соотносится с действующей системой управления : по принципам организации, по структуре регламентов, по функциональным обязанностям сотрудников и др. 1 Создайте такую структуру управления инвестициями в компании, которая была бы способна генерировать в срок и достоверно всю необходимую информацию для принятия решений. 2 Разработайте организационный и временной регламенты обеспечения информацией по управлению инвестициями в виде внутренних управленческих документов. 3 Согласуйте вновь вводимые положения по управлению инвестициями в компании с руководителями структурных подразделений различных уровней, выделяя при этом круг их компетенции. 4 Проведите соответствующую «разъяснительную» работу с сотрудниками компании, которые будут участвовать в планировании и реализации инвестиций, скорректировав при этом их должностные обязанности. 5 Регулярно (по мере необходимости) пересматривайте систему управления инвестици- ями, внося в нее все изменения, опережающие организационное развитие в компании, а также коррективы, необходимость которых выявлялась при «эксплуатации» разработанной системы. 6
№ п/п Стандартные этапы Особенности разработки управленческих документов Результирующий документ 1 Определить объекты управления инвестиционного процесса В основу положена структурная модель управления инвестиционной деятельностью Форма 1. Классификатор объектов управления 2 Провести структуризацию состава ключевых задач управления по выявленным объектам управления В основу положен классификатор объектов управления Форма 2. Бизнес-модель «Ключевые задачи» 3 Провести декомпозицию ключевых задач управления по этапам принятия решений Осуществляется по стандартной технологии, определяются виды работ по управлению инвестиционным процессом Форма 3. Бизнес-модель «Ключевые задачи – этапы принятия решения» 4 Определить элементы организационной структуры управления (структурные подразделения), участвующие в инвестиционном процессе В основу положена организационная структура компании Форма 4. Классификатор элементов организационной структуры, участвующих в инвестиционном процессе 5 Составление матрицы проекций «Форма 4 × × Форма 2 и/или Форма 3» В основу положена организационная структура компании, Форма 2 и/или Форма 3 Форма 5. Бизнес-модель «Ключевые задачи – структурные подразделения» и/или «Виды работ по управлению инвестиционным процессом»
Принятие решений Принятие инвестици- онных решений на проектной основе Планирование Планирование инвестиционной программы Планирование источников финансирования инвестиционной программы (инвестиционный бюджет) Учет и отчетность Классификация инв. проектов. Проектный учет Контроль Мониторинг и контроль над реализацией инв. проектов Анализ Анализ инв. проектов. Анализ результатов реализации инв. проектов Разработка Стратегии развития, целевых показателей деятельности Постановка целей развития Управление инвестициями Функции управления Содержание функций Распределение функций участников инвестиционной деятельности между структурными подразделениями Компании и Организациями группы Организационное управление Программа стратегического развития, Комплексный Инвестиционный план, новая редакция Положения о ставке-ориентире Инвестиционная политика Нормативно-методические документы Положение о порядке рассмотрения и утверждения инв. проектов Регламент рассмотрения и утверждения инв. проектов Регламент ускоренного рассмотрения и принятия решений о приобретении прав недропользования Положение о порядке формирования инв. программ Регламент формирования инв. программ Положение о порядке формирования инв. бюджета Регламент формирования инв. бюджета Положение о порядке управления инв. проектами Методика классификации инв. проектов Методика оценки инв. проектов Положение по управлению инвестиционной деятельностью (распределение полномочий)
собственный 60/40 заемный Кривые Модильани и Миллера Формы расширения бизнеса: Цели: управление структурой баланса, привлечение средств для дальнейшего развития бизнеса (первичное); «обналичить» частный бизнес (вторичное); управление изменениями: стать прозрачным; потренироваться перед стремительным расширением; защититься от поглощений. Первичное публичное размещение (эмиссия). Типы: фонды «start-up»; фонды «роста» (Bridge); «стратегические инвесторы». Поиск стратегического инвестора (венчурного фонда)
IPO (initial public offering) – «первоначальное публичное предложение», первичный выход на фондовый рынок с эмиссией или без эмиссии. PPO (primary public offering), или follow-on, – последующие размещения, допэмиссия. SPO (secondary public offering) – продажа акций действующими акционерами. PO (private placement) – частное размещение через биржу. DPO (direct private placement) – частное размещение минуя биржу. Buy back – погашение, обратный выкуп акций. LBO (Leveraged Buy Out) – покупка компании за счет стороннего финансирования. MBO (Management Buy Out) – выкуп менеджерами своей компании. Due diligence – финансовая и юридическая проверка компании.
Аргументы в пользу IPO Преимущества Недостатки Значительные финансовые возможности. Акции – «валюта» для слияний и поглощений: выход на новые рынки; увеличение объемов закупки; финансирование НИОКР; достижение «равных весовых категорий» с конкурентами. Акции как способ мотивации менеджмента. Престиж, «паблисити», реклама. Увеличение основных фондов. Необходимость обеспечения «прозрачности» компании (loss of privacy). Ограничение свободы действий менеджмента. Высокие затраты на регулярную отчетность и на размещение акций.
Привлечение нового акционерного капитала в компанию. Выход/частичный выход одного или нескольких акционеров. Защита от возможного поглощения. Защита от национализации. Получение рыночной оценки бизнеса, повышение деловой репутации. Переход на новые стандарты управления и выход на новые финансовые рынки. Желание собственника «максимально капитализировать» компанию («поиграть в капитализацию»). По данным ЗАО «Финам»
В случае размещения более 25 % акций – две трети голосов акционеров. В случае размещения менее 25 % акций – большинством голосов акционеров. В случае размещения менее 25 % акций и если допускается по уставу – решением Совета директоров.
Минимальный возраст (мин. 2 года **), оговоренная входная стоимость компании (мин. 30 млн евро **) – В России: требования по обороту акций (А1 – 50 млн руб. в месяц; А2 – 30 млн руб.; В – 3 млн руб.). Финансовое состояние: стабильные финансовые показатели (положительная прибыльность и (или) реалистичность бизнес-планов); соответствие МСФО (GAAP для бирж США, IAS для LSE и других бирж); постановка системы внутреннего контроля; наличие авторизованного аудитора и системы годовой отчетности. Состояние бизнес-процессов (наличие правления, профессионального менеджмента, прописанных бизнес-процессов, обеспечение прозрачности и системы доступа инвесторов к информации). Подготовленный «эмиссионный проспект». Требования со стороны биржи по: количеству акционеров; минимальному размеру лота (2 тыс. евро **); минимальному количеству акций в общественном владении (мин. 25 % **). Общественным владением считаются акционеры, имеющие менее 10 % голосов. Корпоративный сайт в английской (!) и русской версиях. Соответствие местному законодательству (Закон Сарбейнса-Оксли и др.). Требования SEC, Securities and Exchange Commission (Комиссии по ценным бумагам США) имеют особый вес для бирж всего мира. Требования к компаниям для допуска на биржу *: NYSE проверяет соответствие: – финансового состояния ( Financial compliance) ; – корпоративного управления (Corporate Compliance). * Требования списка «А». ** Указаны требования бирж ЕС.
Что надо делать: Соблюдение всех законов и правил раскрытия информации. Значительные усилия по повышению доходности бизнеса, в частности, в связи с высокими затратами на «публичность» компании. Смирение с «прозрачностью» и контролем над деятельностью менеджмента. Profile. Четкое соблюдение концепции (миссии, стратегии, бизнес-планов и публичных обещаний). Как правило, необходимость реструктуризации. Выделение 2 месяцев в год на IR. Умение выделять «ключевые сообщения», «вопросы и ответы» для каждого круга аудитории и инвесторов. Рекомендации компании MMD: Создание корпоративной брошюры. Реконструкция веб-сайта: улучшение общего впечатления, внедрение ключевых сообщений, усовершенствование разделов для прессы и инвесторов. Разработка IR -презентации, ее регулярное (ежеквартальное) обновление. Подготовка годовых отчетов, социальных отчетов. Создание обновляемого пресс-кита о компании и ее бизнес-деятельности на русском и безупречном английском языках. Подготовка и регулярное (ежеквартальное) обновление «Справочника аналитика» – документа, содержащего краткую справку о компании, а также показатели финансово- хозяйственной деятельности, используемые аналитиками в расчете их финансовых моделей.
ведущий инвестиционный банк ( Credit Suisse First Boston, Deutsche Bank, Citigroup, Morgan Stanley, Smith Barney, Goldman Sachs, J.P.Morgan, Brunswick UBS, HSBC, банки Атон, МДМ, Альфа-Групп ); юридическая фирма для формирования прозрачной юридической структуры компании; компания – финансовый/бизнес-консультант для создания инвестиционного ядра и обеспечения прозрачности; аудитора для заверения финансовой отчетности компании по российским стандартам и стандартам МСФО; IR-агентства для реализации информационного сопровождения проекта; агентства executive search & board consultancy для поиска «независимых директоров»; аудитора корпоративного управления для определения позиции рейтинга корпоративного управления; внутренняя команда (бухгалтер со знанием МСФО, IR-менеджер, консультант по маркетингу). Для подготовки «эмиссионного проспекта» необходимо собрать команду специалистов: все финансовые данные по компании за последние пять лет; информацию о команде менеджеров и описание целевого рынка; описание конкурентов и стратегии роста компании; другую важную информацию. Проспект включает в себя следующие данные: Вся информация в «эмиссионном проспекте» должна быть указана с максимальной точностью, так как эти данные фактически являются юридическими обязательствами компании, любая неточность в отражении информации может иметь последствия для отношений с инвесторами и являться аспектом манипуляции рейдеров и других недоброжелателей.
Краткое описание и историю компании. Предложения Совета директоров. Основания и мотив. Информацию по эмиссии акций. Комментарии CEO. 1. Информация по компании и эмиссии акций, содержащая: Описание бизнес-идеи, стратегии и целей компании. Анализ рынка. Организационную структуру. Сделанные инвестиции (описание основных фондов). Состояние IT-инфраструктуры компании. 2. Описание деятельности компании, включающее: Общее описание финансовой структуры и структуры собственности. Факторы риска, юридические аспекты. Финансовую отчетность, дополненную: 3. Обзор финансового состояния, включающий: - анализом финансовых потоков; - указанием используемых методов учета затрат и себестоимости; - структурой и способами отражения управленческой отчетности; - финансовыми показателями (коэффициентами) с разъяснениями. «Эмиссионный проспект» содержит следующие разделы:
Период Действия 1. За 3–4 года до размещения Формирование кредитной истории: использование вексельных и облигационных займов; выполнение кредитных обязательств 2. За 2–3 года до размещения Осуществление перехода систем отчетности на международные стандарты: на US GAAP или IAS (МСФО) 3. За 1–2 года до размещения Выбор банка-андеррайтера, а также: Оценка стоимости и эффективности альтернативных IPO-источников финансирования с точки зрения стратегических целей компании и собственников. Определение параметров размещения (объема размещения, возможной цены акций с учетом стоимости пакета в целом, площадки, структуры сделки, структуры потенциальных инвесторов). Разработка плана проекта эмиссии. Реализация «премаркетинга» (сбор мнений инвесторов и инвестиционных аналитиков относительно критериев оценки компаний такого же типа, такой же отрасли, такой же страны на выбранном типе площадки целевыми инвесторами) 4. Более чем за 1 год до размещения Принятие Советом директоров решения о выпуске (или дополнительном выпуске) акций. Подготовка и публикация протокола заседания Совета директоров. Формирование внутренней и внешней проектной команды, выбор партнеров. Реализация с их помощью подготовительных мероприятий 5. За 11–12 месяцев до размещения Подготовка и утверждение решения о выпуске проспекта ценных бумаг. Подготовка аналитических материалов для проспекта и отчетов за последние 6 месяцев о: отрасли и рынке; показателях деятельности компании; стратегии компании; менеджменте компании
Период Действия 6. За 10 месяцев до размещения Проведение процедуры due-diligence (юридическим консультантом, аудитором, финансовым консультантом, банком–андеррайтером) 7. За 9 месяцев до размещения Государственная регистрация документов в SEC (в ФСФР). Занимает до 6-ти месяцев 8. За 5 месяцев до размещения Подготовка проспекта по результатам due-diligence 9. За 5 месяцев до размещения Обновление оценки стоимости размещаемого пакета (по результатам due-diligence и оценки конъюнктуры рынка) 10. За 5 месяцев до размещения Раскрытие информации о компании среди широкого круга инвесторов 11. За 3 месяца до размещения Определение диапазона цены 12. За 0,5–1,5 месяца до размещения Выпуск предварительного проспекта. Проведение независимого анализа проспекта эмиссии аудитором 13. За 1–2 месяца до размещения Организация ознакомительного road show 14. За неделю до размещения Выпуск окончательного проспекта 15. Размещение Размещение акций на бирже
№ Факторы стоимости/ Мероприятия по повышению стоимости Этап- ность Прио- ритет Срок выполнения Примерная стоимость Ответственный в компании Примечание 1 Понятная и эффективная стратегия 1.1 … … … … … … … 1.2 … … … … … … … 2 Прозрачная юридическая структура 2.1 … … … … … … … 3 Эффективное корпоративное управление 3.1 … … … … … … … 4 Эффективные системы и бизнес-процессы 4.1 … … … … … … … 5 PR и информирование инвесторов 6 Квалификация менеджмента 7 Положение на рынке 8 Операционная эффективность 9 Предсказуемые денежные потоки 10 Оптимальная структура капитала 11 Оптимальные налоговые выплаты 12 Ликвидность акций
Юристы Консультант Андеррайтер Правление 6–12 месяцев Подтверждение решения о первичном размещении Объем и время выполнения работ Анализ проб- лемных областей Оценка состояния Группы на предмет соблюдения коммерческих, финансовых, операционных, юридических и прочих законодат. норм Разработка бизнес-плана Подготовка резюме листингового заявления Подготовка отчета по оборотному капиталу и отчета по рез-там анализа Составление и подтверждение проспекта эмиссии Формирование цены Подготовка листингового заявления Связи с общественностью и презента- ции для потенциальных инвесторов Завершение соглашений Подтверждение и выпуск проспекта предстоящей эмиссии
На успех IPO влияют следующие временные факторы: Готовность компании. Степень проработки инвестиционного рынка андеррайтерами. Праздники, рождество, летние каникулы. Циклические спады деловой активности. Мода на определенные сектора бизнеса. Мода/недоверие к определенным географическим регионам. Последствия предыдущих размещений.
Типы компаний Публичные компании, прошедшие первичное публичное размещение акций (IPO) Частные компании привлекают средства на фондовом рынке и в кредитных учреждениях, фактически управляя структурой баланса; имеет место значительное размывание пакета акций первоначальных владельцев; учредители выступают в роли топ-менеджеров, вследствие чего последние заинтересованы в мультипликации (расширении масштабов) бизнеса; активные участники на рынке поглощений. принадлежат учредителям, венчурным фондам или стратегическим партнерам; используют bridge financing; участвуют в слияниях по принципу «пазла»; финансируют поглощения при помощи венчурных фондов или мезонинного финансирования.
Acquisition – поглощение. Due diligence – финансовая и юридическая проверка компании. Hostile takeover – враждебное поглощение, рейдерство. LBO (Leveraged Buy Out) – покупка компании за счет стороннего финансирования. MBO (Management Buy Out) – выкуп менеджерами своей компании. Merger – слияние. Spin-Off – вывод и продажа бизнес-единиц. Upside – надбавка на стоимость компании.
Возможные цели поглощения компаний: «консолидация» – увеличить объемы закупки, следовательно, снизить закупочные цены, а также снизить накладные расходы на закупку; приобрести «know how», расширить применение результатов собственных НИОКР, снизить или размыть затраты на R&D; проникнуть на новые рынки, получить доступ к другим дистрибуторским каналам; продуктовая диверсификация – с целью производства «дополнительных» продуктов (satellites); достичь равных «весовых категорий» с конкурентами; совместное использование активов по принципу «пазла»; повышение «эффективности», реинжиниринг бизнес-процессов, переход к новым бизнес-моделям; «горизонтальная» интеграция – географическая экспансия; «вертикальная» интеграция – создание полного цикла производства продукта.
M&A по данным KPMG за 2003 г. Партнеры консалтинговой компании Arthur D.Little сформулировали в 1978 году «цели» слияний и поглощений: По данным KPMG лишь 34 % сделок слияний и поглощений приводят к повышению стоимости бизнеса. По данным PWC до 57 % объединившихся компаний отстают в своем развитии от других субъектов рынка. синергия увеличения масштаба; диверсификация через новые продукты и рынки; увеличение рыночной доли; увеличение размеров бизнеса, а следовательно и собственной зарплаты; стремление менеджеров самоутвердиться путем совершения «больших и успешных» сделок; перегруппировка под воздействием окружающей среды, появление новых технологий, изменений в законодательстве; покупка недооцененных активов; налоговые выгоды; стратегия выхода из бизнеса, рейдеринг.
Возможные типичные ошибки топ-менеджеров: Компании руководствуются корпоративным соответствием, а не стратегическими целями. Низкие темпы формирования команд руководителей. Целью слияния является экономия и сокращение затрат изнутри, а не развитие компании вовне. Несоответствие корпоративных культур. Неэффективность коммуникаций, отсутствие «реального» объединения. Отсутствие системы управления рисками. 1 2 3 4 5 6 «Слияние лишь усиливает момент «маховика» Вашего бизнеса, но не создает его!» Jim Collins, «Good to Great» Синдром «войско без полководца» Парадокс Jim Collins: «сначала right people приглашаются в автобус, а затем решаем, куда мы едем» Нельзя смешивать разные «религии»
Позволяет привлечь как краткосрочные, так и долгосрочные заемные средства, что позволяет выстраивать финансовую стратегию, адекватную целям организации. Эмитент может стать публичной компанией (в том числе сформировать публичную кредитную историю в случае выпуска векселей и/или облигаций), либо остаться закрытой компанией (если привлекаем кредит).
Рейдеры – ч/л или компании, занимающиеся куплей и продажей бизнесов, с использованием методов дружественного и недружественного поглощения. Простой рейдеринг (simple raidering) – покупка или захват бизнеса с целью немедленной перепродажи. Часто происходят в преддверии IPO «целевого клиента». Венчурный рейдеринг (venture raidering) – поглощения предприятий рейдерами с целью «восстановления, перезапуска» бизнеса и повышения его стоимости на рынке.
покупка бизнеса; 1 удержание контрольного пакета в течение 2–3-х лет, выстраивание бизнес-процессов; 2 продажа бизнеса, регистрация прибыли/ убытка. 3 Технология венчурного рейдеринга (venture raidering): 1. Михаил Фридман («Альфа-групп») 2. Сулейман Керимов («Нафта-Москва») 3. Юрий Качмазов (группа СОК) 4. Алишер Усманов («Газпроминвестхолдинг») 5. Павел Свирский («Сигма») 6. Алексей Тулупов («Росбилдинг») 7. Василий Бойко («Вашъ финансовый попечитель») 8. Константин Селиванов (ИК «Совлинк») 9. Павел Федулев (уральский предприниматель) 10. Олег Дьяченко (ЗАО «Кортик») Рейтинг российских рейдеров: Источник: журнал «Коммерсантъ-Деньги» Рейтинг составлен на основании экспертного опроса. В опросе при- нимали участие: Юрий Игнатишин (управляющий директор ИА M&A Agency ), Роман Паршин (старший консультант Центра корпоративной защиты), Андрей Демченко (главный редактор газеты «Защита вашей собственности»), Антон Смирнов (главный редактор журнала «Слияния и поглощения»), аналитики компаний «Тройка Диалог», «Атон», «Ренессанс Капитал».
в рамках закона Простая скупка акций у миноритариев. Скупка привилегированных акций миноритариев. Иски миноритариев. Блокировка крупного пакета акций/долей. Приобретение обыкновенных голосующих акций первого выпуска и оспаривание законности проведения всех последующих дополнительных эмиссий. «Обманные» технологии. «Черный» и «белый» рыцарь. Снижение стоимости актива в глазах его собственника. Использование конфликта среди крупных акционеров. противоправные Агрессивная (под нажимом, давлением) скупка акций. Хищение акций, выпущенных в бездокументарной форме. Имитация сделок (или незаконные сделки) с акциями. Обращение взыскания на акции по несуществующим обязательствам акционера. Хищение с помощью сфальсифициро- ванных судебных актов. Создание параллельного реестра акционеров. Инициирование изъятия правоустанавлива- ющих документов под видом проверки с их последующей «потерей». По материалам «Коллегии адвокатов Павла Астахова»
Компания является предприятием малого или среднего бизнеса в отрасли, которую монополизируют крупные участники рынка. Компания не имеет преимущества в части «административного ресурса» перед захватчиком. «Слабый» собственник: «распыленность» пакета акций; внутренние экономические конфликты и разногласия собственников; противоречия между менеджерами и основными акционерами; наличие на предприятии сильной неформальной оппозиции руководству или собственникам; наличие и доступность сведений компрометирующего характера в отношении руководителей предприятия, его основных акционеров. Нарушение действующего законодательства: нарушения законодательства при создании предприятия (или в ходе приватизации); нарушения, допущенные при проведении дополнительных эмиссий акций; нарушения при принятии решений органами управления общества; нарушения при заключении сделок с акциями/долями в крупных сделках; агрессивные схемы оптимизации налогов; игнорирование прав и экономических интересов миноритарных акционеров; (невыплата дивидендов или выплата символических дивидендов); нарушения природоохранных и технических норм и правил; нарушения таможенного законодательства. Основные причины:
Переход от текущей структуры компании и системы управления к системе управления, ориентированной на стоимость Создание механизма постоянного само- совершенствования компании Высвобождение уже существующей стоимости путем реинжиниринга бизнес-процессов. Продажа активов (при необходимости). Приобретение активов (при необходимости). Создание системы мотивации и контроля, ориентированной на стоимость. Создание системы учета и информационной системы на основе ключевых факторов стоимости. Внедрение стоимостного подхода к управле- нию и стоимостного мышления в менталитет сотрудников и корпоративную культуру. СИСТЕМА МОНИТОРИНГА И УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ
СМУС – это совокупность взаимосвязанных элементов, которые функционируют во времени как единое целое, решая при этом главную задачу – обеспечить достижение запланированных показателей деятельности путем создания необходимого денежного потока и максимизации рыночной стоимости общества. Цель создания СМУC – повышение эффективности деятельности предприятия на основе разработки механизма комплексной оценки обоснованности всех принимаемых управленческих решений с точки зрения их влияния на увеличение стоимости бизнеса.
Определить приоритеты и сбалансировать цели операционной, инвестиционной и финансовой стратегий предприятия. Разработать и оптимизировать производственную, инвестиционную и финансовую политику предприятия. Эффективно использовать материальные, финансовые и человеческие ресурсы. Сформировать рациональную структуру имущественного комплекса предприятия. Сформировать рациональную структуру капитала предприятия.
1. Подготовительный этап Сбор и обработка информации о: финансовом положении предприятия; положении предприятия на рынке; действующих и потенциальных контрагентах; системе управления предприятием и основных функциях и подсистемах: - планирования; - организации; - мотивации (стимулирования); - контроля. Цель : сбор и обработка информации
2. Этап ретроспективного анализа 2.1. Анализ финансового состояния. 2.2. Анализ инвестиционной стратегии. 2.3. Анализ рынка и конкуренции. 2.4. Анализ функционирования действующих подсистем предприятия: планирования (стратегического, тактического, оперативного); организации производства; управления кадрами и мотивации; контроля; обеспечения качества. 2.5. Анализ стратегии маркетинга: анализ стратегии нововведений; расчет и анализ ключевых факторов стоимости: – рентабельность инвестированного капитала (ROIC); – темп роста (g); – свободный денежный поток (FCF); – экономическая прибыль. 2.8. Принятие решения о возможности внедрения СУС на данном предприятии. Цель : определение целостной картины состояния предприятия и возможности внедрения СУС
3. Этап стратегических изменений (переходный) 3.1. Перевод целей, задач и результатов деятельности подразделений на стоимостные принципы. 3.2. Преобразование системы управления в механизм обеспечения управления стоимостью предприятия посредством переориентации на факторы и показатели, влияющие на стоимость предприятия. 3.3. Принятие мер по пресечению противодействия изменениям и подготовка персонала: объяснение сути и мотивов перевода управления на стоимостные принципы; обучение руководителей подразделений работе с новыми формами отчетности; проведение обучения с сотрудниками финансовой службы предприятия. 3.4. Выбор и внедрение модели управления стоимостью на предприятии. Цель : преобразовать систему управления в механизм управления стоимостью
4. Этап прогнозирования 4.1. Оценка стратегического положения компании: выявление конкурентных преимуществ компа- нии и возможностей их удержания путем проведения сегментного анализа рынка, анализа цепочки создания стоимости, анализа структуры отрасли. 4.2. Разработка сценариев развития предприятия и отрасли в свете вероятности следующих событий: технологический прорыв; изменение политики государственного регулирования; изменение факторов, влияющих на спрос на продукты отрасли; доступность сырья; общее состояние мировой и внутренней экономики. 4.3. Формирование прогноза: определение структуры прогноза; определение продолжительности прогноза; составление отчета о прибылях и убытках; составление баланса; прогноз свободного денежного потока и других ключевых факторов стоимости. 4.4. Проверка обоснованности прогноза. Цель : разработка сценариев развития предприятия и формирование прогноза ключевых факторов стоимости
5. Оценка затрат на капитал 5.1. Определение текущей структуры капитала предприятия. 5.2. Оценка стоимости элементов структуры капитала и анализ динамики во времени: долговое финансирование; смешанное финансирование; неконтрольный пакет акций; обыкновенные акции. 5.3. Обзор структур капитала сопоставимых компаний. 5.4. Определение затрат на неакционерный капитал: прямые долговые обязательства; лизинг; привилегированные акции и пр. 5.5. Определение затрат на акционерный капитал: выбор модели (модель оценки долгосроч- ных активов или модель арбитражного ценообразования); расчет модели. 5.6. Расчет WACC. Цель : расчет затрат на капитал
6. Оценка остаточной стоимости Выбор подходящей методики оценки остаточной стоимости: долгосрочный прогноз; формула бессрочно растущего свободного денежного потока; формула факторов стоимости; метод экономической прибыли; метод ликвидационной стоимости; метод затрат на замещение основных средств; метод коэффициента цена/прибыль; метод коэффициента рыночная/ балансовая стоимость. Определение горизонта прогноза. Оценка факторов стоимости и показателей (NOPLAT, FCF, ROIC, g, WACC) и расчет остаточной стоимости; дисконтирование остаточной стоимости по WACC. Цель : расчет остаточной стоимости
7. Оценка фактической стоимости 7.1. Определение стоимости собственного (акционерного) капитала: проверка результатов; интерпретация результатов и принятие решения о необходимости последующего анализа возможностей увеличения стоимости. Цель : расчет фактической стоимости предприятия 8. Анализ возможности повышения стоимости Анализ дерева факторов стоимости предприятия. Выявление ключевых факторов стоимости. SWOT-анализ ключевых факторов стоимости: стратегические и оперативные сильные и слабые стороны; внешние «угрозы» и возможности (расформирование и поглощение). Выявление потенциала увеличения стоимости. Цель : выявления потенциала увеличения стоимости
9. Оценка оптимальной стоимости предприятия Разработка сценария. Расчет оптимальной стоимости с учетом внутренних внешних улучшений. Цель : расчет оптимальной стоимости 10. Принятие управленческих решений Формирование плана действий для повышения стоимости. Реализация плана. Цель : формирование плана действий, направленных на рост стоимости предприятия
Установление целевой ориентации системы и рамок ее функционирования. Этап 1 Формирование и анализ системы факторов, влияющих на стоимость предприятия и его активов. Этап 2 Определение конкретных целей, объектов, критериев функционирования системы. Этап 3 Разработка системы базовых показателей, определяющих стоимость предприятия. Этап 4 Формирование состава задач системы. Этап 5 Разработка функциональной структуры системы. Этап 6 Установление требований и правил распределения и перераспределе- ния ресурсов при изменении показателей деятельности системы. Этап 7 Определение регламентов развития и совершенствования системы. Этап 8 Разработка информационной схемы взаимодействия подсистем СМУС. Этап 9
